Komentarz dotyczący sytuacji gospodarczo-rynkowej w sierpniu 2023 roku

Zapraszamy do komentarza dotyczącego sytuacji gospodarczo-rynkowej w sierpniu 2023 roku autorstwa naszych zarządzających.

Miłej lektury

Globalne rynki akcji

Michał Cichosz – zarządzający

Sierpień przyniósł na światowych rynkach niewielką korektę wcześniejszych wzrostów, które miały miejsce w poprzednich miesiącach. Najważniejsze indeksy amerykańskie S&P 500 oraz Nasdaq skorygowały się odpowiednio o 1,8% oraz 2,2%. Fundamentalnie miesiąc upłynął pod znakiem kontynuacji sezonu wyników za 2Q gdzie po lipcu zdominowanym przez blue chipy tym razem swoje raporty publikowały głównie spółki średniej oraz mniejszej kapitalizacji.

Tym samym sezon wyników za oceanem na początku września mamy już praktycznie zakończony. Z głównych obserwacji warto odnotować, że skala bicia prognoz zysków ze spółek wyniosła 79% i była powyżej 5-letniej średniej. W ujęciu branżowym największe pozytywne niespodzianki odnotował sektor technologiczny (91%) a najniższy odsetek pochodził z branży użyteczności publicznej (60%).

Na poziomie przychodów 64% firm pobiło oczekiwania rynkowe co z kolei było poniżej średniej  ostatnich 5 lat. Na poziomie sektorowym przychodami najbardziej pozytywnie zaskoczyły branże ochrony zdrowia oraz technologii gdzie odpowiednio 83% oraz 78% spółek przeskoczyła poprzeczkę oczekiwań analityków. Najniższy odsetek pozytywnych zaskoczeń (28%) pochodził z sektora Materials.  

Z ciekawych zmian, które zadziały się w ramach tego sezonu wynikowego, mieliśmy po raz pierwszy od ponad 2 lat sytuację, gdzie na tym etapie roku analitycy podwyższyli prognozy zysków na Q3 oraz Q4. Zazwyczaj obserwowaliśmy w ostatnich czasach tendencję odwrotną jeśli chodzi o rewizje oczekiwań na nadchodzące kwartały. Taka sytuacja bardzo dobrze wpisuje się w obraz o którym pisaliśmy na wiosnę, gdzie w latach w których rynek obawia się recesji prognozy ustawiane na początku roku przez spółki oraz analityków są często „nadmiernie” ostrożne. Prowadzi to później wraz z w upływem czasu do pozytywnych rewizji w dalszej części roku co bardzo dobrze widać obecnie.

W sektorach innowacyjnych w sierpniu przy okazji trwającego sezonu wyników dominował oczywiście cały czas temat sztucznej inteligencji oraz jej wpływu na trakcję wyników spółek technologicznych. Wszyscy wyczekiwali z zainteresowaniem raportu kwartalnego spółki Nvidia będącej papierkiem lakmusowym w tej materii. Zarówno wyniki jak i prognozy na Q3 z Nvidii okazały się lepsze od oczekiwań rynkowych pomimo obaw o to, że problemy z dostępnością  niektórych komponentów ograniczą możliwą skalę dostaw finalnych produktów. 

W segmencie softwarowym sezon wyników potwierdził stabilizację u dostawców rozwiązań jeśli chodzi o trwającą optymalizację kosztową wydatków IT oraz pokazał pierwsze jaskółki odnośnie możliwego przyspieszenia dynamik w drugiej połowie roku. Reakceleracja dynamik możliwa będzie z tytułu poprawiającej się bazy porównawczej, zwiększającej się delikatnie aktywności biznesowej klientów oraz nowych źródeł przychodów z tytułu aplikacji związanych ze sztuczną inteligencją. 

Na szerokim rynku po komentarzach członków FED mieliśmy do czynienia z przesunięciem się oczekiwań rynku odnośnie obecnego poziomu stóp procentowych w USA na dłużej niż sądzono do tej pory. Nie spotkało się to jednak z jakąś bardziej nerwową reakcją inwestorów jak bywało wcześniej w tego typu przypadkach.

Wrzesień tradycyjnie jako trzeci miesiąc kwartału w obliczu mniejszej ilości informacji fundamentalnych ze spółek powinien przenieść uwagę inwestorów bardziej w kierunku czynników makroekonomicznych co historycznie działało bardziej pro korekcyjnie na światowe rynki akcji.

Polski rynek akcji

Łukasz Siwek – zarządzający

Sierpniowa realizacja zysków

Po bardzo udanych pierwszych siedmiu miesiącach tego roku w sierpniu na światowych rynkach zawitała korekta. Ciężko wskazać jej jeden powód, ale po dynamicznych wzrostach i przy wysokim poziomie wskaźników sentymentu realizacja zysków była zupełnie naturalna. Wspomniane spadki indeksów obserwować było można szczególnie na początku miesiąca, zaś w jego drugiej połowie, znaczącą ich część udało się odrobić. To zasługa dwóch zdarzeń wskazywanych jako kluczowe w tym miesiącu. Pierwsze z nich, mające odpowiedzieć na pytanie czy sztuczna inteligencja faktycznie może być dopalaczem dla giełd i gospodarek, były wyniki spółki NVIDIA. Amerykański producent procesorów przebił oczekiwania analityków dając paliwa do wzrostów. Drugim z wydarzeń było coroczne przemówienie Jerome Powella w Jackson Hole. Prezes FED w swojej wypowiedzi był dość jastrzębi, wskazywał na dobrą kondycję amerykańskiej gospodarki i podtrzymał gotowość do zbicia inflacji do jej celu. Zasygnalizował dalszą potrzebę podwyżek stóp procentowych, ale jednocześnie zadeklarował że FED będzie postępował ostrożnie. Pojawiające się na koniec miesiące dane z amerykańskiej gospodarki, które były słabsze od oczekiwań podbijały notowania indeksów w myśl maksymy „im gorzej tym lepiej”. Ostatecznie grupujący największe amerykańskie spółki indeks S&P500 spadł w sierpniu o 1,2% co zmniejszyło jego tegoroczną stopę zwrotu do poziomu 19,5%. Podobny przebieg widać było na giełdach europejskich, chociaż z racji na mniejszą reprezentację sektora technologicznego, skala odbicia była niższa i EURO STOXX 50 zamknął miniony miesiąc wynikiem -3,8% i 14,7% w horyzoncie YTD. 

Wyprzedaż nie ominęła także GPW. Najmocniej ucierpiał indeks polskich blue chipów, który w sierpniu stracił aż 7,6% (6,2% po uwzględnieniu wypłaconych dywidend). Uwzględniając osłabienie polskiego złotego w ujęciu dolarowym wynik ten to -10,3% (+19,9% YTD) co uplasowało WIG20 na 88 miejscu w horyzoncie miesięcznym i 16 od początku roku wśród 92 głównych indeksów na świecie, grupowanych przez Bloomberga. Mniej dotkliwych spadków doświadczyły podmioty o mniejszej kapitalizacji. Grupujący najmniejsze spółki sWig80 cofnął się o 4,0% do +20,4% od początku roku. Indeks mWig40, najmocniejszym z tegorocznych indeksów, osiągnął wynik -3,0% oraz +24,9% w pierwszych siedmiu miesiącach 2023 roku.

Na wyróżnienie w sierpniu zasłużyły dwa sektory: budownictwo i energetyka, które jako jedyne znalazły się na plusach. Silny wzrost kursu w następstwie ogłoszenia włączenia Budimeksu do indeksu MSCI Poland wpłynął na sukces całego WIG Budownictwo. Spółki energetyczne kontynuowały zaś dobrą passę z lipca, kiedy to Skarb Państwa przekazał propozycje dokumentów podsumowujących warunki nabycia wytwórczych aktywów węglowych dla PGE, Enea, Tauron i Energa z Grupy Orlen. Jednak pod koniec miesiąca nastąpiło cofnięcie spółek z tego sektora po tym pojawiły się informacje, że NABE nie zostanie uchwalone za tej kadencji sejmu.

Zgodnie z oczekiwaniami, po tak dobrym okresie na giełdach nastąpiła realizacja zysków, co w naszej ocenie jest zupełnie naturalne. W przypadku GPW widzimy ryzyko, że do czasu październikowych wyborów parlamentarnych obserwować będziemy zwiększoną zmienność, a być może i czas słabszej postawy, szczególnie wśród spółek o największej kapitalizacji. Po tym okresie oczekujemy powrotu do relatywnej siły polskiego rynku akcji. A wskazywane przez nas, od dłuższego czasu, argumenty pozostają niezmienne. Pierwszy to fakt iż część lokalnych ryzyk, wpływających na niepewność, będzie już za nami. Kolejny element to atrakcyjne poziomy wycen wielu spółek, co potwierdzają wskaźniki i ogłaszane w ostatnim czasie wezwania. Dodatkowo notowania wspierać powinny napływy do funduszy PPK i pojawiające się nabycia na polskich funduszach akcji jak również oczekiwany powrót na GPW inwestorów zagranicznych.

Poniższa tabela prezentuje stopy zwrotu z podstawowych indeksów wyliczanych dla notowanych na GPW akcji. Dane za sierpień 2023.

Poniższa tabela prezentuje stopy zwrotu z podstawowych polskich indeksów oraz stopy zwrotu z 3 najlepszych i 3 najgorszych inwestycji w ramach wymienionych indeksów. Dane za sierpień 2023.

Na koniec sierpnia spółki z indeksu WIG20 wyceniane były na wskaźniku cena do zysku na 2023 r. na poziomie 7,3 przy średniej dziesięcioletniej 11,7. Dla indeksu mWIG40 cena do zysku wyniosła 9,1 przy średniej 10leteniej 13,9.

Rynki obligacji

Mateusz Roda – zarządzający

Sierpień był spokojniejszym okresem na rynkach obligacji niż lipiec. Był to miesiąc bez posiedzeń FED, czy EBC i posiedzenia decyzyjnego dla RPP. Z punktu widzenia polityki monetarnej najważniejsze było coroczne sympozjum bankierów centralnych w Jackson Hole, na którym zostały podtrzymane deklaracje o gotowości FED i EBC do ewentualnych dalszych podwyżek stop procentowych, jeśli będą one konieczne. Decyzje mają zależeć od napływających danych. Wpływ danych makro na rynki był zróżnicowany. Rynki z zadowoleniem przyjęły kolejne odczyty inflacji, czy wciąż silny, ale jednak coraz słabszy rynek pracy w USA, co zwiększa szanse na tzw. miękkie lądowanie. Wskaźniki wyprzedzające w gospodarce amerykańskiej się jednak nie pogarszają tak jak na Starym Kontynencie, co wskazuje na pogłębienie się różnice w gospodarce amerykańskiej i europejskiej, gdzie poza sektorem przemysłowym rysy pojawiają się również w usługach. W konsekwencji kolejny miesiąc przeceny na rynku zanotowały obligacje amerykańskie, co wywierało przejściowo presje również na inne rynki. Dane poniżej oczekiwań przychodzą również z Chin i zmuszają tamtejszy rząd do działania w celu podtrzymania tempa wzrost gospodarczego.

W trakcie minionego miesiąca rentowności amerykańskich obligacji 10-letnich wzrosły z 3,96% do 4,11%, 5-letnich wzrosły z 4,18% do 4,25%, a 2-letnich spadły z 4,88% do 4,86%. Rentowności niemieckich 10-latek spadły z 2,49% do 2,46%. Na koniec sierpnia rynki oczekują pozostawienia stóp przez FED na bieżącym poziomie we wrześniu oraz niewielkie szanse na podwyżkę przez EBC. Rynki wyceniają większe szanse na taki ruch na kolejnym posiedzeniu.

W sierpniu Banku Anglii podniósł stopy procentowe o 25 pb. do poziomu 5,25% i podobnie jak FED i EBC w lipcu, łagodził swoją komunikację, co sugeruje zbliżanie się do końca cyklu podwyżek. Podwyżkę stóp procentowych w skali 25 pb. do poziomu 4,0% dostarczył również Bank Norwegii. Stopy bez zmian pozostawił Czeski Bank Centralny. Prezes Michl powiedział jednak, że inflacja jest za wysoka, żeby obniżać stopy procentowe. Z gołębich akcentów można wskazać formalnie zakończono program interwencji walutowych, który od października zeszłego roku nie był wykorzystywany, chociaż zaznaczono, że CNB będzie zapobiegał nadmiernym wahaniom kursu korony. Obniżki jednodniowej stopy depozytowej o 100 pb. do poziomu 14% dokonał Węgierski Bank Centralny. O tyle samo obniżona została górna granica przedziału stóp do 16,5%. Główna stopa procentowa pozostała na niezmieniony poziomie 13%. Cykl obniżek stóp procentowych w sierpniu rozpoczął się w Brazylii, a pierwsza obniżka wyniosła 50 pb. do 13,25%. Cięcia stóp procentowych w celu pobudzenia gospodarki dokonały również Chiny.

Sierpień nie przyniósł istotnych zmian w spreadach kredytowych obligacji krajów peryferyjnych strefy euro. Bez zmian lub z niewielkim rozszerzeniem zachowały się spready obligacji krajów Europy Środkowo-Wschodniej w walutach bazowych.

Sierpień był miesiącem bez decyzji w sprawach stóp procentowych. W sierpniu inflacja spadła do poziomu 10,1% r/r i bez zmian w stosunku do lipca, co było zaskoczeniem w górę po serii zaskoczeń w dół. Obniżaniu inflacji sprzyja efekt wysokiej bazy, sezonowe spadki cen żywności i mniejsza presja w kategoriach bazowych. Krajowe dane makroekonomiczne opublikowane w sierpień za lipiec były lepsze niż w poprzednich miesiącach, ale rozczarowujące dla ekonomistów, ponieważ nie pokazały wyraźnego odbicia w polskiej gospodarce. Dane o PKB za 2Q potwierdziły marazm polskiego konsumenta, odwrócenie cyklu zapasów oraz niezły eksport i inwestycje.

Na moment publikacji komentarza jest już znana decyzja z wrześniowego posiedzenia RPP. Pomimo braku spełnienia warunków jednocyfrowej inflacji w sierpniu rynek oczekiwał, że stopy zostaną obniżone o 25 pb. RPP sprawiła ogromne zaskoczenie decydując się na obniżkę stóp procentowych o 75 pb., w tym stopy referencyjnej z 6,75% do 6,0%. Decyzję tę umotywowano dalszym spadkiem inflacji w ujęciu r/r i perspektywą dalszego jej obniżania się do końca roku. Rada zwraca uwagę na słabnięcie koniunktury światowej, w tym u głównych partnerów handlowych, jak i w Polsce. RPP wskazuje na słabnięcie zewnętrznych szoków podażowych, spadającą presję kosztową, co wraz z utrzymującą się niższą dynamiką aktywności gospodarczej będzie sprzyjało szybszemu powrotowi inflacji do celu. Na konferencji prezes Glapiński wyjaśniał, że obniżka jest dostosowaniem poziomu stóp procentowych do  sumy obniżek z trzech ostatnich miesięcy, które ze względu ostrożność nie zostały podjęte.

Na rynku stopy procentowej w pierwszej części miesiąca mieliśmy wzrost stawek stopy procentowej i wzrost rentowności obligacji po głębokim ich spadku w trakcie lipca. Koniec miesiąca znów przyniósł silne spadki rynkowych stóp procentowych. Krzywa stopy procentowej uległa wystromieniu i nie uległa presji rosnących rentowności w USA. Na koniec sierpnia rynek wyceniał około 100 pb. obniżek stóp procentowych do końca roku, jednak zaskakująca decyzja RPP spowodowała, że na początku września rynek zaczyna wyceniać w dużo większej skali cięcia stóp procentowych do końca roku. W trakcie miesiąca stopa 2-letnia spadła z 5,2% do 4,97%, 5-letnia spadła z 4,59% do 4,51%, a 10-letnia wzrosła z 4,65% do 4,72%. Rentowności obligacji zachowały się gorzej i zwiększyły spready do stawek swap ze względu na planowany silny wzrost podaży obligacji na rok 2024. Rentowności obligacji 2-letnich pozostały na poziomie 5,36%, 5-letnich wzrosły 5,3% do 5,35%, a 10-letnich z 5,43 % do 5,59%. W sierpniu w ujęciu miesiąc do miesiąca ceny obligacji zmiennokuponowych spadły o 0,2-0,9%.

W minionym miesiącu Ministerstwo Finansów przeprowadziło aukcję zamiany i aukcję regularną. Na pierwszej sprzedano obligacje o wartości nominalnej 5 mld zł przy popycie 7,7 mld zł, a największa część aukcji została zrealizowana na 5-letniej obligacji stałokuponowej. Na drugiej aukcji sprzedano obligacje za 8 mld zł przy popycie 12,1 mld zł oraz sprzedaży obligacji za 0,3 mld zł nominału na aukcji dodatkowej. Największym powodzeniem cieszyły się 5-letnie obligacje stałokuponowe. Ministerstwo Finansów przeprowadzi 12 września aukcję zamiany oraz zaplanowało aukcję regularną na 27 września. BGK planuje przeprowadzenie 20 września aukcji sprzedaży. Ministerstwo Finansów podało, że w lipcu zaangażowanie inwestorów zagranicznych w obligacjach skarbowych w walucie lokalnej wzrosło o 1,1 mld zł. Stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto po nowelizacji ustawy budżetowej na koniec sierpnia wynosi 94%. Stan środków na rachunkach budżetowych na koniec sierpnia wynosi ok. 130 mld zł.

W ubiegłym miesiącu został przedstawiony projekt budżetu na 2024 rok, który zakłada wzrost deficytu budżetu centralnego do 164,8 mld zł z planowanych 92 mld w roku bieżącym. Deficyt całego sektora finansów publicznych został zaplanowany na poziomie 170 mld zł, czyli około 4,5% PKB vs. ponad 5% w tym roku. Potrzeby pożyczkowe brutto wzrosną z 288,8 do 420,6 mld zł, w tym potrzeby pożyczkowe netto z 143 do 225,4 mld zł. Na rynku krajowym planowana podaż ma wynieść 161 mld zł wobec 63 mld zł zaplanowanych w bieżącym roku, z czego podaż rynkowych skarbowych papierów wartościowych miałaby wzrosnąć z 48 do 153,7 mld zł. Na rynkach zagranicznych podaż netto ma wzrosnąć z 16 do 65 mld zł. Publikacja projektu budżetu przyczyniła się do wspomnianego wcześniej gorszego zachowania się obligacji względem rynku stopy procentowej.

Powrót po wakacjach rozpoczął się fajerwerkami ze strony RPP. Dalsza część miesiąca również zapowiada się ciekawie ze względu na decyzje banków centralnych po miesięcznej przerwie. Zobaczymy nowe projekcje makroekonomiczne, a ze strony FED aktualizację „kropek”. Będzie to główny, obok danych makro czynnik nadający zmienność na rynkach światowych. Na rynku lokalnym potencjalny wpływ mogą też mieć ewentualne pomysły w rozkręcającej się kampanii wyborczej.